Temat: Zachowanie rynku a kryzys

Dlaczego racjonalne zachowanie rynku doprowadziło do kryzysu finansowego


Liczni publicyści oraz politycy za największy od 75 lat kryzys finansowy obwiniają rozpasane i niekontrolowane rynki finansowe. Jako receptę na niedopuszczenie do powtórzenia się tego kataklizmu uznaje się zwiększenie nadzoru oraz ingerencji ze strony państwa. Czy aby jednak jest to słuszny kierunek?

Aby zrozumieć genezę obecnego kryzysu musimy się cofnąć do początku XXI wieku. Zapoczątkowane w maju 2000 roku obniżki stopy funduszy federalnych sprowadziły cenę pieniądza w Rezerwie Federalnej do poziomu 1%. Fed utrzymywał ten poziom oprocentowania przez 12 miesięcy, chcąc w ten sposób podkręcić wzrost gospodarczy nadszarpnięty przez pęknięcie bańki internetowej. Na rynku pojawiła się masa taniego i łatwo dostępnego pieniądza. W efekcie banki zabiegały o każdego klienta. Postawmy się teraz na miejscu niezamożnego Amerykanina, który ledwo wiąże koniec z końcem, mieszka w tzw. złej dzielnicy, lecz ma aspiracje dołączenia do zamożnej klasy średniej. Taki człowiek trafia do agenta finansowego, który oferuje mu kredyt hipoteczny z minimalną marżą (ale która po paru latach wzrośnie kilkukrotnie) nie wymagając zaświadczenia o dochodach, kredytując 100% wartości domu i nie żądając dodatkowego zabezpieczenia. Taki John Ninja łatwo kalkuluje sobie, że nie dość że wprowadzi się do dobrej dzielnicy, pośle dzieci do porządnej szkoły i stanie się właścicielem własnego domu, to jeszcze zaoszczędzi na czynszu. Któż by się jeszcze zastanawiał! Zwłaszcza, że doradca obiecał, że odsetki nie wzrosną, bo przecież po kilku latach, gdy wartość nieruchomości wzrośnie (nikt nie wątpił, że zawsze będzie rosła), kredyt można będzie zrefinansować na równie atrakcyjnych warunkach.

Sam pośrednik większość wynagrodzenia czerpie z prowizji od udzielanych kredytów. Chce więc ich sprzedać jak najwięcej i nie obchodzi go, czy kredytobiorca w ogóle ma jakąkolwiek zdolność kredytową. To samo dotyczy jego szefów – przecież ich firma tylko pośredniczy w sprzedaży produktów bankowych i zarabia na prowizji. Mało tego, o bezpieczeństwo kredytu niezbyt troszczy się też regionalny bank, który formalnie udziela kredytów subprime i bierze na siebie ryzyko kredytowe. Prezes tej instytucji wie, że udzielone kredyty zawsze może sprzedać „cwaniakom z Nowego Jorku” lub kupią je wspierane przez rząd agencje Fannie Mae lub Freddie Mac. Tak więc w regionalnym banku w ramach cięcia kosztów można pozbyć się departamentu kontroli ryzyka. Bank zarabia coraz więcej, zarząd dostaje sute premie za dobre wyniki finansowe, zaś akcjonariusze cieszą się z hojnej dywidendy. John Ninja wprowadza się do wymarzonego domu z ślicznie przystrzyżonym jaskrawo zielonym trawnikiem. I wszyscy są szczęśliwi.

Tyle, że kredyt Johna Ninja zaczyna żyć własnym życiem, wpływając na burzliwe wody światowych rynków finansowych. Finansiści z Wall Street pakują te wątpliwej jakości aktywa finansowe w syntetyczne papiery dłużne o wdzięcznej nazwie CDO. Spece z agencji ratingowych nie chcąc stracić prestiżowych klientów typu Bear Stearns czy Lehman Brothers wystawiają tym feralnym obligacjom metkę AAA – świadczącą o najniższym na świecie ryzyku kredytowym. Agencje mają zyski, a ich pracownicy wysokie pensje. Z kolei bankowcy mogą teraz sprzedać super-bezpieczne obligacje, które za kilka lat będą przynosiły dwucyfrowe odsetki. Tylko skończony idiota nie skorzystałby z tak wspaniałej okazji. Handel tymi papierami przynosi krociowe zyski brokerom z Wall Street – pracownicy Merrill Lynch, Goldman Sachs czy Morgan Stanley dostają premie liczone w milionach dolarów. Ludzie z AIG wpadają na genialny pomysł, aby ubezpieczać posiadaczy tych obligacji przed praktycznie zerowym ich zdaniem ryzykiem kredytowym. AIG wystawia CDS-y na dotąd nieznaną kwotą, która zapewne wynosi kilkaset miliardów dolarów. Akcje wszystkich wymienionych powyżej spółek aż do połowy roku 2007 przynoszą inwestorom fantastyczne stopy zwrotu. Na światowych giełdach trwa hossa.

Z drugiej strony powszechna dostępność taniego kredytu sprawia, że prawie każdy Amerykanin chce kupić przynajmniej jeden dom. Budowlańcy nie mogą opędzić się od zleceń, ceny nieruchomości rosną w zawrotnym tempie zwiększając iluzoryczne bogactwo amerykańskiej klasy średniej. Amerykanie zaczynają traktować swoje domy jak bankomaty. Brakuje ci na nową plazmę lub drugiego SUV-a? Weź tanią pożyczkę pod zastaw posiadanej nieruchomości. Przecież jej wartość stale rośnie, a dług zawsze będzie można zrolować. Rosnący popyt na dobra konsumpcyjne zwiększa zamówienia w przemyśle, co podbija ceny surowców. Amerykańska i światowa gospodarka kręcą się na coraz wyższych obrotach. Nadal wszyscy są szczęśliwi i nie zauważają, że całe to szaleństwo finansują ubodzy Chińczycy oraz arabscy szejkowie.

Ale wszystko, co dobre, kiedyś się kończy. Rosnąca inflacja skłania Fed do podniesienia kosztów kredytu. Stopa funduszy federalnych od czerwca 2004 do czerwca 2006 wzrasta o 425 pkt. bazowych, osiągając poziom 5,25%. Dla kredytobiorców jest to szok. Zwłaszcza, że w tym samym czasie „resetują” się ich kredyty – marża rośnie o kilka punktów procentowych. W rezultacie oprocentowanie kredytów wzrasta z 2-3% do przeszło 10%. Równocześnie zacieśnianie polityki monetarnej prowadzi do spadku atrakcyjności nowych kredytów mieszkaniowych, w związku z czym nagle zmniejsza się liczba chętnych na zakup nieruchomości, których buduje się rekordowo dużo. W 2006 roku ceny domów zaczynają spadać, co oznacza, że coraz trudniej o zrefinansowanie starego kredytu. Kredytobiorcy z segmentu subprime pozostają na lodzie i nie są w stanie spłacać rat. Zaczyna się kryzys....

Ale w końcu jak to możliwe? Przecież wszyscy jego uczestnicy zachowywali się racjonalnie?! Każdy podejmował właściwe decyzje opierając się na powszechnie akceptowanych założeniach. Jednak każdy z decydentów popełnił podstawowy błąd: przyjął, że ceny domów będą nieustannie rosły. Tyle tylko, że w roku 2002 czy nawet 2006 założenie te wydawało się jak najbardziej zasadne. Ceny nieruchomości rosły w USA od czasu Wielkiego Kryzysu.

I tu dochodzimy do sedna problemu. Taki stan rzeczy nie byłby możliwy bez ingerencji państwa. Rząd USA od lat 30-tych XX wieku wspierał budownictwo mieszkaniowe poprzez quasi państwowe instytucje Fannie Mae i Freddie Mac. Dzięki tańszemu kredytowi miliony Amerykanów mogły sobie pozwolić na zakup własnego domu. Efektem ubocznym był wzrost cen dotowanego dobra (w tym przypadku nieruchomości). W roku 1999 przed kampanią wyborczą prezydent Bill Clinton zwiększył zakres rządowego wsparcia (sławetny segment subprime), a rok później guru świata finansów Alan Greenspan zbyt pochopnie rozluźnił politykę monetarną. Oczekiwania uczestników rynku zostały zupełnie wypaczone przez władze USA. Nawet największy geniusz popełni błąd, gdy opiera się na nieprawdziwych przesłankach. W USA błąd popełniło miliony ludzi.

Teraz Rezerwa Federalna pod przewodnictwem Bena Bernanke chwyta się desperackich kroków (skup obligacji skarbowych), by obniżyć oprocentowanie kredytów mieszkaniowych. Fed nadal psuje mechanizm, którego wypaczenie doprowadziło do obecnego kryzysu. Sytuację tę świetnie opisuje metafora ukuta przez austriackiego ekonomisty Ludwika von Misesa, który przyrównał ekspansję kredytową państwa do przynoszenia uczestnikom rynku wazy z ponczem. Im więcej piją, tym lepsza jest zabawa - rośnie produkcja i konsumpcja – ale im więcej się wypije, tym gorsze będą nazajutrz konsekwencje. Teraz kompletnie zamroczonym Amerykanom wmawia się, że przyczyną kryzysu była chciwość finansistów z Wall Street oraz brak nadzoru nad rynkami finansowymi. Powstaje więc pytanie, kto w tym Nowym Wspaniały Świecie projektowanym przez Panów Geithnera, Obamę, Browna i Sarkozy’ego będzie pilnował nadzorujących, aby ci nie powtórzyli błędów z przeszłości.