Temat: Sekurytyzacja należności zakładów użyteczności publicznej
Jestem fanem sekurytyzacji, więc z przyjemnością przegram zakład i postawię pierwszą kolejkę.
Kilka słów dlaczego jednak jestem sceptykiem. Moja perspektywa jest trochę inna, „bardziej przyziemna” :-)
(1) koszty transakcji – Jakubie napisałeś w jednym z postów, że nie masz doświadczenia w transakcjach dotyczących należności regularnych. Problem polega na tym, że tylko nieregularne, wymagalne należności mogą wygenerować dostateczny zwrot, aby transakcja się opłacała (te, które były przeprowadzone m.in. Urtica i Pharmag też dotyczyły wierzytelności nieregularnych). Konstruując transakcję na początek będziesz musiał pokryć koszty ratingu (jednorazowe + monitoring) plus prawników, niezależnie od tego czy transakcja się uda czy nie. Potem serwiser, bank (prowadzący rachunki), trustee (w polskiej jurysdykcji pewnie również bank), koszty rynku (w przypadku papierów publicznych) lub banku prowadzącego rejestr i będącego agentem płatniczym. A na koniec marża dla inwestorów. To wszystko powoduje, że break-even to pewnie ok. 1 mld zł.
Większość instytucji, które posiadają tego typu aktywa, w tak duże kwocie, może pozyskać finansowanie po naprawdę niskim koszcie (vide STOEN), więc sekurytyzacja nie jest dla nich alternatywą.
(2) aspekty prawne – jak w Polsce osiągnąć bankruptcy remoteness, co zrobić z trustee. Renomowani prawnicy powiedzą Ci, że wszystko jest do zrobienia. Jednak struktura robi się coraz bardziej skomplikowana, coraz mniej przejrzysta dla agencji ratingowej oraz potencjalnych inwestorów. Więcej wątpliwości agencji może powodować zwiększenie liczby zastrzeżeń w ratingu lub wzrost kosztów prawnych (opinia renomowanej kancelarii prawnej „na drugą rękę”). Więcej zastrzeżeń może zniechęcić inwestorów już i tak, w tej chwili, krzywo patrzących na tego typu produkty.
(3) rynek obligacji – od kiedy się tym zajmuję profesjonalnie (tj. od początku 1998 r.) mówi się, że wkrótce będziemy mieli porządny, płynny rynek obligacji korporacyjnych. Jest 2007 r. a sprawa wygląda raczej żałośnie. Trochę papierów banków i podmiotów powiązanych. Kilkaset emisji jednostek samorządu terytorialnego o wartości kilku milionów złotych każda (czasami kilkuset tysięcy) leżących na portfelach banków organizatorów i w miarę działający rynek CP (ale bez fajerwerków). Bez porządnego rynku obligacji korporacyjnych trudno mówić o rozwoju sekurytyzacja.
(4) inwestorzy – jeżeli ma to być polska transakcja to powinna być przynajmniej częściowo sprzedawana w Polsce. W przeciwnym wypadku wszystko lepiej po prostu zrobić na granicą. I tu jest problem. Inwestorzy chcieliby dużej wartości transakcji (najlepiej 1 mld zł w jednej transzy), ratingu albo nawet dwóch. Do tego nie mają analityków doświadczony w analizie tego typu instrumentów (bo w chwili obecnej nie są im potrzebni). Powoduje to, że podchodzą do takich emisji z dużym sceptycyzmem.
(4) konkurencja innych instrumentów – przede wszystkim obligacje przychodowe – dlaczego? (a) brak problemu bankruptcy remoteness, (b) zdefiniowane w ustawie określenie pojęcie „przedsięwzięcia” – rachunek zastrzeżony, (c) OFE mogą inwestować w tego typu papiery (zgodnie z rozporządzaniem RM), (d) niższe koszty przygotowania transakcji, (e) dwie pierwsze duże transakcje wytworzyły już pewne standardy.
Podsumowując
Michale masz rację, iż udział Skarbu Państwa wprowadza element irracjonalny. Natomiast tego typu duża transakcja (np. ZUS) spowodowałaby wypracowanie pewnych standardów, które możnaby było powielać. Obniżyłoby to koszty prawne, zmniejszyło wątpliwości agencji ratingowej, generalnie dało pozytywny bodziec. Bez tego raczej będzie trudno. Robienie tego typu transakcji to prawdziwa droga przez mękę;-) (ale jak ktoś lubi). Trudno jest też namówić klienta, żeby podjął ryzyko zaangażowania się w transakcję obdarzoną dużym ryzykiem niepowodzenia.
Poza tym na polskim rynku panują mody. Teraz jest raczej moda na obligacje przychodowe niż na sekurytyzacja. Kryzys w USA nam raczej nie pomoże. Dlatego jestem sceptykiem.
пропозиції роботи
